Nemrég jelent meg a Mércén egy írásom arról, hogy a szegények (a legalsó kvintilis) bizony rosszul járnak az inflációval, mert a hazai infláció (mint olyan) mögött meghúzódó áralakulási folyamatok őket jobban sújtják, tekintettel arra, hogy fogyasztói kosarukban bizonyos árufajták felülreprezentáltak (pl. élelmiszer magasabb arányban – átlag felett növekvő élelmiszerárak).

Pogátsa Zoltán közgazdász kollégám, akit kedvelek és tisztelek, azzal a bírálattal illetett, hogy állításomnak pusztán a „fele igaz”, ugyanis – érvel ő –, ha az infláció megtakarításokra gyakorolt hatásait is figyelembe vesszük, akkor az a jobb módúakat érinti rosszul, míg a szegényeknek éppenséggel kedvez: „az inflációval a szegényebbek járnak a legjobban, a bankrendszer és a gazdagabbak a legrosszabbul”. Pogátsa arra a tételre alapozza állítását, hogy az infláció csökkenti az adósság értékét, ami az adósoknak jó, a hitelezőknek rossz. Majd ezt összeköti azzal a feltételezéssel, hogy a szegényebbek inkább adósok, a gazdagabbak pedig inkább hitelezők, vagyis az előbbieknek jó, az utóbbiaknak rossz az infláció.

A fentiek szerint abban egyetértünk, hogy az infláció mögött meghúzódó árváltozások fogyasztási oldalon a szegényebb háztartásokat (alsó jövedelmi kvintilis) fogyasztási szerkezetük okán rosszabbul érintik, mint a magasabb jövedelmű (legfelső kvintilis) háztartásokat.

Mi a közös az inflációban és az ötös lottó nyerőszámaiban?

Vizsgáljuk meg először magát az alaptételt, miszerint az infláció csökkenti az adósság értékét! Tegyük fel, hogy év elején kölcsön kaptunk egy barátunktól 10 000 forintot, amit színházbérlet vásárlásra költöttünk: az év elején 10 000 Ft = 1 db színházbérlet. Az egyszerűség kedvéért tegyük fel, hogy 10%-os éves infláció van. Az év végén visszafizetett 10 000 forint az infláció miatt kevesebbet ér, mint az év eleji 10 000 forint, konkrétan nem lehet belőle megvenni ugyanazt a színházbérletet (ahhoz 11 000 forint kellene).

Mivel az év végén már csak 0,909 db színházbérletet lehet venni a visszakapott 10 000 forintból, az adós jól járt – neki év elején még megvolt a bérlet –, a hitelező rosszul. Az infláció csökkenti az adósság értékét, mert az adós által most elköltött pénz többet ér, mint a hitelező által a jövőben visszakapott. Ez így igaz.

Azonban a hitelezők nem estek a fejükre, és tisztában vannak a fentiekkel. Fent említett barátunk pontosan tudja, hogy 10%-os infláció esetén ő kevesebb terméket tud az év végén megvásárolni, ha csak 10 000 forintot kap vissza, mint az, akinek kölcsön adott az év elején. A hitelező ezért a kölcsön árába, a kamatba belekalkulálja a kölcsönadott pénz infláció miatti értékvesztését is.

Barátunk tehát nem 10 000 forintot vár tőlünk egy év múlva, hanem minimum 11000 forintot (10% kamatláb), mert a „pénzénél” akar lenni. Ha pedig úgy gondolkodik/viselkedik, ahogy a közgazdaságtan állítja, akkor persze nem 10%-os kamatlábat kalkulál, hanem annál nagyobbat, hiszen nem csak kölcsönadott pénz reálértékét akarja megőrizni a maga számára (10% infláció), hanem „kárpótlást” is szeretne az egy év várakozás (elhalasztott fogyasztás) miatt.

A kölcsön tehát egy infláció mentes világban sincs ingyen, a kamat (a kölcsön ára) magyarázata a közgazdaságtan szerint a jelenbeli fogyasztás magasabb értékének és a jövőbeni fogyasztás alacsonyabb értékének a „kiegyensúlyozása”.

Tehát az adósság értékét az infláció ugyan csökkentené (adós jól jár, hitelező rosszul jár), de az infláció mértékének kamatba (kamatlábba) történő beszámítása ezt a hatást semlegesíti. Azaz semlegesítené, ha a kölcsönnyújtás pillanatában a felek (de főleg a leendő hitelező) pontosan tudnák, hogy mennyi lesz az infláció a következő 12 hónap során, jövőre, és azután és azután. Nem tudják. Nem tudja azt pontosan senki előre – ahogy az ötöslottó nyerőszámait sem –, de sokan próbálják megsaccolni. A leendő adós és a leendő hitelező is.

Az adós- hitelező viszonyba, a kamatba a várt infláció kerül beszámításra, nem pedig a tényleges (ami eleve nem jelen, hanem jövő idejű). Az inflációs várakozások árazódnak be a kölcsönök árába. Mondjuk a korábbi példa alapján a 10%-os infláció nem ténykérdésként, hanem várakozásként árazódik be. Ennyire számít a barátunk és én is (vagy én nem, de nem vitatkozom vele).

A bankok ritkán adják túl olcsón a kölcsönt

Most jön az a rész, amikor az adós vagy a hitelező „nyerhet” (természetesen a másik fél rovására). A várakozások beépülése miatt 11 000 forintot kell visszafizetnem az év végén – ebben állapodtunk meg. Ha az infláció csupán 8% lett, akkor az év végi 11 000 forint többet ér, mint az év eleji 10 000, míg 12%-os infláció esetén kevesebbet. Ha a tényleges infláció meghaladja a várt inflációt, akkor az adós örülhet, de ha a tényleges infláció alatta marad a vártnak, a hitelező dörzsölheti a markát. Vagyis nem áll meg az adós „nyer” az inflációval és a hitelező „veszít” tétel, mert az inflációs várakozások beárazódásával bonyolódik a helyzet. Ha az infláció a várakozásoknak megfelelően alakul, akkor nincsenek nyertesek és vesztesek. Ha az infláció magasabb a vártnál, akkor az adósok nyernek, ha pedig alacsonyabb, akkor a hitelezők.

Kicsit olyan, mintha az adós és a hitelező fogadást kötne (nem szándékoltan), hogy melyikük találja el az infláció mértékét, nem? Igen ám, de ez a fogadás nem azonos tudás (informáltság) mellett köttetik meg. A hitelező (pontosabban annak képviselője, a bank) többet tud az infláció jövőbeli várható alakulásáról, mint a leendő adós. Adott esetben talán túlzás a „mindig a bank nyer” mondás (meg nem is erre van kitalálva), de elég ritka, hogy a bankok „túl olcsón” adják a kölcsönt, azaz rosszul lövik be a várható inflációs szintet. Ahogy a jelenlegi hitelkamatlábakat elnézem például Magyarországon (pl. OTP személyi kölcsön THM: 7,2-19,9%), hát nem túl esélyes, hogy a tényleges infláció akkora legyen, hogy a bankok ne legyenek a pénzüknél! És akkor még nem beszéltünk a változó kamatozású hitelekről, amelyek igen elterjedtek ^[1]például hazánkban, és amelyeknél a változó kamatszint a BUBOR (Budapesti Bankközi Forint Hitelkamatláb) szintjéhez igazodik. Ez a referenciaérték most, szeptember közepén 0,6% ,a májusi 0,1%-os szintről indulva. A bankközi kamatláb emelkedése – amelynek oka egyébként az inflációs várakozások növekedése –, növeli az adósok terheit és ezzel védi a hitelezőket a kölcsönadott összeg értékvesztésétől.

A várt infláció beszámítása a hitelkamatba azzal a feltételezéssel, hogy a kölcsönt nyújtó bankok informáltabbak a hitelfelvevőknél, erősen gyengíti azt a tételt, hogy az infláció az adósokat kedvező helyzetbe hozza. Persze tagadhatatlan, hogy van esély arra, hogy az infláció hirtelen (sokkal) a várt szint fölé ugrik, és az adósok jól járnak, de ez a 70-es évek olajár-robbanásainak hatására bekövetkezett költséginflációs éveken kívül nem nagyon fordult elő. De mi a helyzet az állítás második felével, mely szerint a megtakarítóknak kedvezőtlen (káros) az infláció?

A megtakarítók és a trükkös Magyar Nemzeti Bank

Ami a megtakarítókat illeti, számos közgazdász azt állítja, hogy az inflációs ráta és a nominális kamatláb együtt mozog – Fisher-effekt –, amit a 2008-as válságig a gyakorlat is visszaigazolt, lásd az alábbi ábra.

A válságot követő pénzbőség (mennyiségi könnyítés, (QE), 0 %-os jegybanki alapkamatok) megtörni látszik az együttmozgás tételt, de még ez sem feltétlenül jelenti azt, hogy az infláció miatt a megtakarítók negatív hozamokat realizálnak. Lássuk a részleteket!

Ha például megnézzük azokat a nominális kamatokat, amelyeket a hazai kereskedelmi bankok kínálnak az egy évre lekötött betétekre (0,01-0,05%), akkor nyilvánvaló, hogy a jelenlegi 3% körüli infláció mellett a reálkamatláb súlyosan negatív, azaz a megtakarítók pénzének értéke csökken, ha lekötött betétben tartják. Speciel a hazai helyzet oka éppenséggel nem a Fisher-hatás érvénytelenségében rejlik, hanem abban, hogy a Magyar Nemzeti Bank (MNB) arra törekszik, hogy a hazai megtakarításokat a hagyományos bankbetéti formából átterelje államkötvényekbe.

 

Az MNB részben azért nem emeli az alapkamatot már egy ideje (pedig lehet, hogy kellene), mert ezzel (és egyéb módokon) azt szeretné elérni, hogy a lakosság ne bankbetétbe tartsa megtakarításait. A bankoknál Magyarországon túl sok pénz halmozódott fel, amit „csalárd módon” nem helyeznek ki (értsd: nem pörgetik a vállalati oldalon a hitelezést) – így érvel a jegybank –, nosza, beszéljük le a lakosságot a bankbetétről, és beszéljük rá az államkötvényekre. A program zászlóshajója (sztárja) az államkötvényekért felelős Államadósság Kezelő Központ (ÁKK) által kibocsátott Prémium Magyar Állampapír, amely 1,1-1,4%-os reálhozamot, vagyis az infláció feletti hozamot garantál a vásárlóknak.

forrás: portfolio.hu

Az MNB terve az alacsony alapkamattal alacsonyan tartott banki betéti kamatokkal és a magas hozamot (pozitív reálkamatláb!) biztosító államkötvényekkel olyan jól sikerült, hogy bár a lakosság volt a célkeresztben, de a bankok is bele-belekóstoltak a mézes bödönbe.

Visszatérve az eredeti gondolatmenethez:

a megtakarítók nem csak a bankbetét és a bankbetét között választhatnak, hanem számos pénzügyi és reál megtakarítási forma közül csemegézhetnek. Vehetnek államkötvényt, ingatlant, befektetési jegyet, részvényt, műkincset, stb., stb. Valószínűtlen, hogy a különböző megtakarítási formák mindegyikének az inflációnál alacsonyabb legyen a hozama,

azaz negatív reálhozama legyen. Az elmúlt évek alacsony banki betéti kamatai mellett a tőzsdéken például elég szép hozamokat lehetett realizálni, a lakásbérleti piac átalakulása (AirBnB) és a vele járó áremelkedések (tartós bérletek piacán is) miatt extra hozamprémiumokat elérő ingatlanbefektetésekről nem is szólva. A megtakarításokra tehát valóban veszélyt jelent az infláció (lásd a jelenbeli hazai betéti kamatok), de a megtakarítási lehetőségek és a kapcsolódó hozamok sokfélesége miatt itt ismét csak erősen korlátozottan igaz a tétel.

Miután körbejártuk annak az érvényességét, miszerint az infláció automatikusan jobb helyzetbe hozza az adósokat és rosszabba a hitelezőket, most nézzük meg Pogátsa azon állítását, amely a fenti, általam cáfolni próbált tételt úgy fordítja le, hogy a szegények jobban járnak, a gazdagok rosszabbul. Pogátsa szavaival: „Kiknek van hitelük a teljes jövedelmük nettójában? Általában véve pont a legszegényebbeknek, akik nem tudnak megélni a fizetésükből, jövedelmükből, és hitel felvételére kényszerülnek.”, illetve: „Kik azok, akinek jelentős megtakarításaik vannak, amelynek az értékét az infláció megint csak csökkenti? A társadalom legteteje, akinek a jövedelme annyival magasabb a kiadásainál, hogy nettóban hosszabb távon megtakarítani képes.”

A Hitelintézeti Szemle 2016 decemberi számában megjelent egy részletes elemzés a magyar háztartások megtakarításairól, hitelállományáról. A szerzők – Boldizsár Anna, Kékesi Zsuzsa, Kóczián Balázs, Sisak Balázs –, egy nemzetközi (OECD, EKB) felmérés, a Household Finance and Consumption Survey (HFCS) adatai alapján, amelynek Magyarország a 2014-es második hullámában vett részt, a következőt állapítják meg a pénzügyi eszközökkel rendelkező háztartásokról:

„… a felmérés adatai alapján is igazolható az a várt összefüggés, hogy a magasabb jövedelemmel rendelkező vagy a vagyonosabb (ide értve a felhalmozott reáleszközöket is) háztartások jellemzően több pénzügyi eszközzel is rendelkeznek. … az alsó jövedelmi kategóriában nagyon alacsony a pénzügyi eszközök állománya, és a felső jövedelemkvintilis jelentősen több pénzügyi eszközzel rendelkezik, mint a társadalom többi része összesen” (forrás: A magyar háztartások vagyoni helyzete a HFCS felmérés alapján.)

Az alsó jövedelmi ötöd mindössze 3,3 százalékának van pénzügyi megtakarítása, ahol a betétek és nyugdíjszámla mediánértéke 17 000 forint, a befektetések mediánértéke pedig 1 002 000 forint. A felső jövedelmi ötöd esetében 28,7 százalék a részvételi arány, a betét és nyugdíjszámla mediánértéke 1 647 000 forint, a befektetések mediánértéke pedig 12 696 000 forint.

Mindez igazolja azt a feltételezést, hogy megtakarítani a magas jövedelmű társadalmi csoportok tudnak, azaz az infláció hirtelen növekedése a várakozásokhoz képest valóban őket hozza rosszabb helyzetbe (azokkal a megszorításokkal, amiről korábban írtam). De mi a helyzet az adóssággal?

Hol találjuk az eladósodott háztartásokat?

„A hitelfelvétel mértéke és a jövedelem pozitív kapcsolatban vannak egymással. A felmérés szerint a jelzáloghiteleknél a jövedelem növekedésével fokozatosan nő a részvételi arány, a legalacsonyabb jövedelmi kvintilisben 11 százalék, míg a legmagasabb jövedelemmel rendelkezők között több mint 30 százalék azon háztartások aránya, amelyeknek van jelzáloghitele … A fogyasztási hitelek esetén is nő a részvételi arány, azonban a felső két kvintilisben nincs lényegi eltérés a csoportok között. A felvett hitelek medián értéke mind a jelzálog-, mind a fogyasztási hiteleknél a jövedelem növekedésével fokozatosan emelkedik.” – írják a tanulmány szerzői.

Jelzáloghitelekkel az alsó ötödből csupán 11,4 százalék rendelkezik 2,5 millió forint mediánértékkel, míg 30,1 százalék a legfelső ötödből 5 milliós mediánértékkel. Fogyasztási hitele az alsó ötödben a háztartások 17,3 százalékának volt 300 000 forintos mediánértékkel, míg a legfelső jövedelmi ötödben az arány 36,5 százalék, a mediánérték pedig 500 000 forint.

Ezek az adatok tehát azt mutatják, hogy adóssággal jellemzően nem a szegény, alacsony jövedelmű háztartások rendelkeznek, hanem akárcsak a megtakarítók, a hitelfelvevők zöme is a magasabb jövedelmű társadalmi csoportokból (felső jövedelmi ötöd) kerül ki.

Nos, számomra úgy tűnik, hogy bár a hirtelen megugró, várakozások fölé emelkedő inflációra igaz lehet – erős megszorításokkal –, az az állítás, hogy kedvez az adósoknak, és rossz a megtakarítóknak, azonban a feltételezés, miszerint az adósok alapvetően a szegényebb háztartások Magyarországon, nem tartható.

Hazánkban a várakozások feletti infláció negatív és pozitív hatása egyaránt a magasabb jövedelmű háztartásokat érinti.