Az eddig ismert pénzügyi rendszer a válsággal máris megváltozott. Itt a monetáris finanszírozás, a helikopterpénz. És talán marad a bitcoin. De ez kevés: szuverén állami pénzrendszerre lenne szükség!

A koronavírus okozta gazdasági válság felgyorsítja a pénzrendszer már hosszabb ideje tartó átalakulását. Ez az átalakulás nagy hatással van az egész társadalomra, hiszen döntően befolyásolja a pénz vásárlóerejét, a hitelezést, a kamatokat és az állam finanszírozását. Ezért fontos, hogy átlátható módon, a közérdek mentén történjen. Igazságos és fenntartható pénzrendszer nélkül ugyanis nincs igazságos és fenntartható társadalom.

Válságkezelés

Világszerte gigantikus pénzösszegeket mozgósítanak a kormányok a koronavírus-járvány által előidézett gazdasági válság enyhítésére. A Nemzetközi Valutaalap számításai szerint eddig több mint hétezer milliárd eurót szánnak a kormányok a gazdasági szereplők megsegítésére és a gazdaság élénkítésére. Ez globálisan az államadósság ugrásszerű növekedését eredményezi. A hatalmas gazdasági élénkítő csomagokon túl a gazdasági teljesítmény történelmi méretű csökkenéséből eredő adóbevétel-kiesés is növelni fogja az államháztartások hiányát. Németországban például arra számítanak, hogy az adóbevételek idén az eredetileg tervezettnél 300 milliárd euróval alacsonyabbak lesznek.

És akkor még nem beszéltünk a jegybankok élénkítő- illetve mentőcsomagjairól, amelyek nem terhelik kiadásként az államkasszát. Ezek a csomagok is több ezer milliárd euróra rúgnak és elsősorban állam- és vállalati kötvények felvásárlásán keresztül arra szolgálnak, hogy biztosítsák az állam finanszírozását, a bankrendszer pénzellátását és a reálgazdaság hiteligényének kielégítését. A jegybanki kötvényvásárlás növeli a pénzmennyiséget, mivel a kötvényekért újonnan teremtett pénzzel fizet a jegybank, likviditáshoz juttatva a bankokat, ezért úgynevezett monetáris mennyiségi lazításról van szó. A jegybankok a monetáris lazítás további gazdaságélénkítő eszközeként az alapkamat – akár nullára vagy negatív tartományba történő – csökkentését hajtották végre az elmúlt időben.

Az aktuális válságkezelésről megállapítható, hogy lényegesen hatékonyabb a 2008-asnál.

A pénzvilág által kiváltott 2008-as válságot számos bank megmentésén kívül majdnem kizárólag monetáris mennyiségi lazítással orvosolták, ami azzal járt, hogy a bankok likviditása ugyan nagy mértékben növekedett, de ezt tőkehiányból és kockázatkerülésből adódóan alig használták fel a hitelnyújtás kiterjesztésére. Így a monetáris lazítás a reálgazdaságot csak mérsékelten volt képes élénkíteni és ehelyett elsősorban a befektetési eszközök – például részvények – árfolyamának emelkedéséhez vezetett, ami főleg a gazdagoknak kedvezett és növelte a társadalmi egyenlőtlenségeket.

Ezzel szemben az aktuális válság kezelése a monetáris lazításon túl  hatékony gazdaságélénkítő intézkedésekre is kiterjed, amikor a gazdaság különböző szereplőit közvetlen állami támogatásban részesíti. Sőt, a jelenlegi válságban Hongkong, Szingapúr és az Egyesült Államok a lehető legerősebb keresletnövelő hatás érdekében minden állampolgárának juttatott egy bizonyos pénzösszeget, vagyis a gyakorlatban alkalmazta a „helikopterpénz” koncepcióját, amely a 2008-as válság idején még csak elméleti vita tárgya volt.

Adósságnövekedés

Az állami pénzosztás és az államadósság nagymértékű növekedése sérülékeny nemzetgazdaságok esetében súlyos problémákat okozhat. A magas államadósság és költségvetési hiány ronthatja az adott ország adósbesorolását a nemzetközi hitelminősítők által, ami miatt magasabb kamatokat – úgynevezett kockázati felárat – kell fizetnie a piacon felvenni kívánt kölcsönök után, azaz drágul az állam finanszírozása. Így, ha nem kezd takarékoskodni az adott ország, beindulhat egy ördögi kör, hiszen a dráguló államfinanszírozás nagyobb költségvetési hiányt, növekvő államadósságot és végül az adósbesorolás további romlását vonhatja maga után.

Az államadósság után fizetendő kamatköltségek, ha elérnek egy kritikus szintet, hatalmas terhet és versenyhátrányt jelentenek a nemzetgazdaság számára és gúzsba kötik az adott kormány kezét.

Jó példa erre Görögország 2010-ben kialakult adósságválsága, amely mind a mai napig súlyos áldozatokat követel a görög társadalomtól.

A 2008-as pénzügyi-gazdasági válság következtében Görögország mint az eurózóna legsérülékenyebb tagja különösen rosszul járt, de más – főleg nyugati – országokban is magasba szökött az államadósság, jelentős részben a pénzügyi szférának és azon belül a rendszerfontosságú nagybankoknak éveken át nyújtott támogatások miatt. A globális adósság szektorok szerinti eloszlása azt mutatja, hogy 2007-től 2016-ig az államadósság közel kétszeresére emelkedett, míg a válságot kiváltó és 2008-ban az összeomlás szélén álló pénzügyi szektor adóssága nemhogy nem emelkedett, de még enyhén csökkent is (lásd az 1. ábrát).

Most pedig a koronavírus okozta gazdasági válság enyhítését szolgáló gigantikus élénkítőcsomagok tovább növelik a már eddig is nagyon megnövekedett államadósságot. Kérdés, hogy nem lesz-e ebből baj? És miért nem lett az adósság 2008 után bekövetkezett meredek emelkedéséből Görögország mellett más országokban is baj az elmúlt években?

Az adósság monetizálása

Az államadósság 2008 utáni magas szintje még az erős gazdasággal rendelkező országok pénzügyi egyensúlyát is megingathatta volna és fájdalmas takarékoskodási intézkedésekre kényszeríthette volna őket.

A nyugati jegybankok azonban rövid időn belül nulla közeli szintre csökkentették az irányadó kamatokat és hatalmas államkötvény-felvásárlásba kezdtek, amit aztán éveken keresztül, több előre bejelentett program keretében folytattak.

Ennek köszönhetően az érintett államoknak az újonnan felvett kölcsöneik után a korábbiakhoz képest lényegesen kevesebb kamatot kellett fizetniük és nem sodorta veszélybe a finanszírozásukat, hogy a piacon esetleg elfogy a kereslet az alacsony kamatozású állampapírjaik iránt, hiszen a jegybank állandó keresletet biztosított azokra. Az Európai Központi Bank (EKB) kamatcsökkentése és kötvényvásárlása 2016-ban például azt eredményezte, hogy az eurozóna legmegbízhatóbbnak számító országainak hosszabb futamidejű állampapírjai enyhén negatív kamatozásúak lettek, és így többek között Németország, Ausztria és Dánia nemcsak kamatmentesen jutott kölcsönhöz, hanem még pénzt is kapott érte a befektetőktől. Ez a furcsa helyzet azért állt elő, mert az EKB a kötvényvásárláson keresztül elárasztotta pénzzel a bankokat és azok a sok pénznek nem találtak egyéb kockázatmentes befektetési lehetőséget. Az EKB intézkedéseinek köszönhetően Németország hozzávetőleg 400 milliárd euró, Franciaország és Olaszország pedig külön-külön hozzávetőleg 500 milliárd euró kamatköltséget takarított meg máig 2014 óta.

Hogy a jegybankok óriási szerepet vállaltak a pénzügyi szféra stabilitásának és egyúttal az állam finanszírozásának biztosításában, azt jól mutatja a jegybanki mérlegek – nyugaton és keleten egyaránt megfigyelhető – nagy mértékű bővülése. A 2008 és 2018 közötti évtizedben a világ négy vezető jegybankjának a mérlegfőösszege nagyjából a négyszeresére emelkedett, ahogy a 2. ábrán látható. (Az amerikai Fed, az EKB és a japán jegybankkal szemben a kínai jegybank mérlegbővülésében fontos szerepet játszott az árfolyampolitika is.)

Mivel a jegybankok saját maguk által teremtett pénzzel fizetnek, amikor állampapírokat vásárolnak, ilyenkor az államadósság monetizálását hajtják végre.

Ez azt jelenti, hogy az adósságot mint fiskális, vagyis az államháztartást érintő jelenséget monetáris eszközzel, azaz jegybanki pénzteremtéssel kezelik. Az ilyen jegybanki államfinanszírozást a főáramú közgazdaságtan károsnak tartotta, ezért a 2008-as válságot megelőző évtizedekben világszerte alig alkalmazták, az Európai Unió működéséről szóló szerződés 123. cikke pedig kifejezetten tiltja. Akkor hogyan vásárolhatott az EKB az elmúlt években több ezer milliárd euróért állampapírokat? Úgy, hogy az EU-s tilalom az államtól történő közvetlen vásárlásra szól, az EKB viszont közvetve, a kereskedelmi bankokon keresztül vásárolta fel az állampapírokat. Az EKB így kijátszotta az EU-s szabályokat, hiszen az előre bejelentett, közvetett kötvényvásárlás ugyanazt eredményezte, mint ha közvetlenül történt volna. A német alkotmánybíróság ezzel kapcsolatban nemrég ki is fejezte nemtetszését.

A pénzrendszer átalakulása

Az állampapír-vásárlással az EKB biztosította az érintett államok kedvező finanszírozását és megakadályozta, hogy Görögországon túl más eurózóna-tagállam is adósságválságba kerüljön. Ezért az EKB kötvényvásárlása a jogi és közgazdaságtani aggályok ellenére alapvetően sikeresnek tekinthető és széleskörű politikai támogatást élvez. Egyébként az eurózónán kívüli EU-tagállamok jegybankjai − köztük a Magyar Nemzeti Bank (MNB) is − éltek a közvetett állampapír-vásárlás lehetőségével az utóbbi időben, ahogy tették ezt olyan vezető jegybankok, mint az amerikai Fed és a japán jegybank is. Ennek fényében a jegybankok szerepének és a pénzrendszer működésének átalakulásáról beszélhetünk.

Egy új korszak kezdődött az államfinanszírozás terén. Annál is inkább, mert a jegybankok kialakult szerepvállalásából alig van visszaút. Ha ugyanis például az EKB belátható időn belül leépítené hatalmas állampapír-állományát, veszélybe sodorná az érintett államok pénzellátását és egyúttal a bankrendszer stabilitását. Most ráadásul a koronavírus okozta gazdasági válság és a gazdaságélénkítő állami intézkedések miatt ismét meredeken emelkedik az államadósság, ami a jegybankok szerepvállalásának további bővítését teszi szükségessé. Ennek megfelelően az angol jegybank nemrég bejelentette, hogy a válságra való tekintettel közvetlen számlahitelt biztosít az államnak, így annak még kötvényeket sem kell kibocsátania ahhoz, hogy pénzhez jusson.

A pénzrendszer tehát gyakorlati kényszerek hatására fejlődésnek indult, méghozzá abba az irányba, amelyet két, a hagyományos pénzelmélettel szemben kritikus megközelítés: a modern monetáris elmélet és az állami pénzrendszer elmélete közgazdasági tények alapján és etikai-politikai megfontolásokból kívánatosnak tart.

Modern monetáris elmélet és az állami pénzrendszer

A modern monetáris elmélet (Modern Money Theory: MMT) és az állami pénzrendszer (Sovereign Money System) elmélete is rámutat arra, hogy a hagyományos pénzelmélet tévesen írja le a pénzrendszer működését, amikor azt feltételezi, hogy a bankrendszer szerepe a pénzközvetítés, és a jegybankok határozzák meg a forgalomban lévő pénz mennyiségét. A valóságban ugyanis a kereskedelmi bankok teremtik hitelezés útján a forgalomban lévő pénz jelentős részét és a jegybankok a kereskedelmi bankok hitelező-pénzteremtő tevékenységéhez igazodva biztosítják számukra a szükséges tartalékokat és készpénzt.

Az MMT és az állami pénzrendszer elméletének további közös vonása, hogy nem fogadják el a főáramú közgazdaságtan dogmáját, miszerint a jegybanki államfinanszírozás magas inflációhoz vezet, ezért káros és tiltani kell. Ezzel szemben azt mutatja az elmúlt évek tapasztalata, hogy az EKB vagy a japán jegybank nagy mértékű államfinanszírozása egyáltalán nem okozott inflációt a fogyasztói áraknál.

A monetáris államfinanszírozás tiltása mögött kevésbé igazolható tények, hanem inkább a tőketulajdonosok érdekei állnak, akik kockázatmentesen jutnak állandó jövedelemhez az államoknak nyújtott kölcsönök kamataiból.

Ugyanakkor az állami pénzrendszer elmélete és az MMT mérsékeltebb képviselői is csak olyan mértékben tartják elfogadhatónak a monetáris államfinanszírozást, amely nem okoz érzékelhető inflációt, tehát nem jár a pénz vásárlóerejének csökkenésével.

Végül mind az MMT, mind az állami pénzrendszer elmélete szerint téves a főáramú közgazdaságtan által kitűzött gazdaságpolitikai cél, hogy az államháztartás kiegyensúlyozott legyen, vagyis az állami kiadások összege ne lépje túl az állami (adó-)bevételek összegét és az állam ne csináljon (plusz) adósságot. Egyrészt a jegybanki államfinanszírozásnak köszönhetően akár adóbevételek nélkül is fedezni tudja kiadásait az állam. Másrészt azért is téves ez a célkitűzés, mert a jelenlegi pénzrendszerben az adósság és azon belül az államadósság a rendszer szükségszerű velejárója, hiszen a nyilvános pénzforgalom 90 százalékát hitelként teremtik számlapénz formájában a kereskedelmi bankok és ha ez az adósság megszűnne, akkor alig maradna elkölthető pénz a társadalomban és bedőlne a gazdaság.

Alapvető különbség a két pénzelmélet között, hogy az MMT megelégedik azzal, hogyha megszűnik az államadósság negatív megítélése és a jegybank kedvező hitelekkel kielégíti az állam forrásigényét, egyebek mellett azért, hogy az állam biztosítsa a teljes foglalkoztatást. (Az MMT és a teljes foglalkoztatás közötti összefüggést Bill Mitchell és Thomas Fazi itt bővebben kifejti.)

Az állami pénzrendszer elmélete ezzel szemben az aktuális pénzrendszer mélyreható átalakítását követeli, azt, hogy kizárólag a jegybank teremthessen pénzt, méghozzá adósságmentesen, és ez a pénz állami kiadások útján kerüljön forgalomba.

Így nemcsak az államadósság negatív megítélése, hanem maga az államadósság szűnne meg – legalábbis annak nagy része. Az állami pénzrendszerben szétválna a pénzteremtés és a hitelezés: a jegybank hitelmentesen teremtené a pénzt, a kereskedelmi bankok pedig kizárólag a jegybank által teremtett pénzt adhatnák tovább hitelként és nem teremthetnének többé saját pénzt. A pénzteremtés és a hitelezés szétválasztásának köszönhetően a pénzmennyiséget úgy lehetne növelni, hogy nem emelkedne párhuzamosan az adósság, sőt, akár teljesen adósságmentesen is biztosítva volna a társadalom pénzellátása. Ezáltal gazdasági válságban is stabil maradna a pénzrendszer és nem kellene közpénzből bankokat támogatni ahhoz, hogy a rendszer működőképes maradjon.

Az állami pénzrendszerben végül a lakosság a jegybank által teremtett törvényes fizetőeszközhöz digitális számlapénz formájában is hozzáférhetne, nem csupán készpénzként, mint jelenleg. A kereskedelmi bankok számlapénze jogi szempontból ugyanis csupán pénzhelyettesítő, és bankcsőd esetén a számlaegyenleg államilag nem garantált része elveszhet, ahogy 2008-ban az izlandi és 2013-ban a ciprusi bankválság következtében sok számlatulajdonos megtapasztalta. (Az állami pénzrendszerről itt írtam bővebben.)

Az MMT nagy előnye az állami pénzrendszer elméletével szemben, hogy követelései kifejezetten realisztikusak, sőt részben már meg is valósultak. Mivel az MMT a magas államadósság, a jegybanki szerepvállalás és az állami gazdaságélénkítés tekintetében igazolja a már kialakult helyzetet, széles körben elfogadható és politikai programnak alkalmas elméleti keretet nyújt a pénzrendszer aktuális átalakulásának értelmezéséhez és jövőbeli fejlődési irányának meghatározásához. A MMT gyengéje, hogy nem kíván változtatni a nagyon labilis, mindig újra gazdasági károkat okozó és a társadalmi egyenlőtlenségeket növelő bankrendszeren és a pénz adósságként történő teremtésén. Az állami pénzrendszer erőssége, hogy megoldást kínál ezekre a problémákra és átfogó pénzreformot céloz meg. Az állami pénzrendszer az aktuális gazdasági-politikai erőviszonyok fényében utópikusnak mondható, de mindenképpen meggyőző a mögötte meghúzódó felfogás, miszerint előnyösebb egy jó alapokon nyugvó, kevés szabályozás mellett is jól működő pénzrendszer, mint egy alapjaiban elhibázott pénzrendszer, amely sok szabályozás mellett képes csupán elfogadható módon működni.

Kriptovaluták és a pénzrendszer jövője

A pénzrendszer jövőjére nézve érdekes fejlemény a kriptovaluták megjelenése és viszonylag széles elterjedése az elmúlt években. Nem véletlen, hogy a bitcoin mint első kriptovaluta a 2008-as pénzügyi válság idején indult. Azóta nagyjából 150 milliárd dollár értékű bitcoin került forgalomba és a valuta az erős árfolyam-ingadozás, biztonsági problémák, a meglehetősen lassú és költséges tranzakciók ellenére elég népszerű, ami minden bizonnyal az ügyfelek számára biztosított anonimitásnak köszönhető. A bitcoin után más decentralizáltan működő kriptovaluták is megjelentek a piacon, például az ethereum és a litecoin, de ezek közül egyik sem érte eddig utol a bitcoin népszerűségét.

Az utóbbi időben valódi verseny indult a világban a digitális pénz fejlesztése terén olyan szereplők között, akik többé-kevésbé centralizáltan szeretnének új digitális fizetőeszközt működtetni. Számos jegybank – például a svéd, az angol és a kínai – már évek óta vizsgálja, hogy miként lehetne a törvényes fizetőeszközt digitális pénzként a nyilvánosság számára hozzáférhetővé tenni és ennek milyen pénzügyi-társadalmi hatásai lennének. Az UBS nevű svájci bank vezetésével pedig egy nemzetközi, nagybankokból álló konzorcium már közel áll ahhoz, hogy forgalomba hozzon egy, Utility Settlement Coin nevű kriptovalutát, amely értékpapírok adásvételénél szolgálna globális elszámolási eszközként. Végül a Facebook még idén Libra néven saját kriptovalutát kíván elindítani, amely a másfél milliárd Facebook felhasználó számára bankrendszeren kívüli pénzügyi tranzakciókat tenne lehetővé. A Facebook projektje azonban ellenállásba ütközött jegybankok, pénzügyi felügyeleti szervek és politikusok részéről egyaránt.

Alapvető különbség a felsorolt digitális pénzek között, hogy a decentralizáltan működő kriptovaluták és a vállalatok által centralizáltan teremtett kriptovaluták esetében különböző magánszereplők meglehetősen homályos módon húznak hasznot a pénzteremtésből és a pénzrendszer működéséből, továbbá kérdéses a rendszer stabilitása és biztonsága.

A jegybankok digitális pénze ezzel szemben a már meglévő törvényes fizetőeszköz új változata és ennek megfelelően állami garanciát élvez és szigorú szabályozás tárgya. A jegybanki digitális pénz ráadásul demokratikus ellenőrzésnek vethető alá, a közjó szolgálatába állítható és összeegyeztethető az MMT és az állami pénzrendszer elméletének a követeléseivel.

Az új kriptovaluták globális térnyerése ugyanúgy, mint a nemzetközi kereskedelemben használt vezető valuták régóta fennálló hegemóniája rávilágít arra, hogy a pénzrendszer nemzeti és a nemzetközi szintje nem választható el egymástól teljesen és mind a két szinten szükséges kijelölni a pénzrendszer fejlődésének kívánatos irányát.

Ugyanakkor a saját fizetőeszközzel rendelkező országok, köztük Magyarország is, ha nem adósodnak el külföldi valutában, nagy szabadságot élveznek pénzpolitikájuk és pénzrendszerük alakításában, így lehetőségük van az MMT vagy akár az állami pénzrendszer elméletének követeléseit is megvalósítani.

A pénzrendszer mind nemzeti, mind nemzetközi szintű átalakításánál az a legfontosabb, hogy átlátható módon és a közérdek mentén történjen. Ezért széleskörű, tárgyilagos társadalmi vitára és demokratikus döntéshozatalra van szükség a pénzrendszer jövőjéről, hogy egyes gazdasági szereplők magánérdekei ne írhassák felül a teljes közösség érdekét egy igazságos, stabil és fenntartható pénzrendszer kialakításában.